华兴源创在上市融资10亿元后，立即大幅增加股息，打算重组其资产

华兴苑创的管理层通过丰厚的股息耗尽了未来的发展资金，并伸手向投资者要钱。上市五个月后，该公司发行了额外的股票以稀释其股权。重点是制造噱头来吸引投资者和提高公司估值。相反的是性能的持续下降。我不知道这样的船长会在哪里驾驶一艘满载投资者的巨轮。

本刊记者吴家伦

就在上海证券交易所发布《科技板块上市公司重大资产重组审批规则》一周后，苏州华兴源创科技有限公司(以下简称“华兴源创”)于12月7日发布了《关于发行股票和现金收购资产、筹集配套资金及关联交易计划的公告》(以下简称“计划”)，拟通过发行股票和支付现金的方式购买李奇华和吕国初所持有的100%股份。华兴园创曾因成为第一家通过注册制度实现首次公开募股的公司而闻名，由于公司实施重大资产重组，又一次成为市场关注的焦点。

根据计划披露，交易双方初步约定标的资产交易金额为11.5亿元，其中发行股票支付8.05亿元，现金支付3.45亿元。华兴苑创计划通过询价方式非公开发行股票筹集配套资金，用于支付本次交易中的现金对价和重组相关费用，以及补充流量和目标公司的项目建设。发行价格为每股26.05元，比12月6日收盘价32.85元低20.70%。

作为赔偿义务人，李启华、吕国初承诺，扣除非经常性损益前后归属于母公司所有者的净利润不低于人民币3.3亿元，为OLITONG 2019年、2020年和2021年实现的经审计损益总额的较低者。如果泛欧交易所在利润预测补偿期内实现的累计实际净利润之和大于累计承诺净利润之和，超过累计承诺利润部分的60%作为超额绩效奖励，支付给泛欧交易所管理层和核心管理人员，奖励金额不超过2.3亿元。

重组完成后，李启华和卢国楚将分别持有华兴源创2008万股和1081万股，约占7.15%。自新股发行之日起至具有证券资格的会计师事务所出具2021年OLITONG实际净利润专项利润审计报告之日或相关利润补偿实施之日(以较晚者为准)，不得转让或质押。

收购OLITONG有商誉减值的风险

收购目标OLITONG的主要业务是自动智能装配和测试设备。这些产品应用于以可穿戴产品为代表的消费电子行业，特别是智能手表、无线耳机等的组装和测试。从计划中的数据可以看出，目标公司OLITONG的经营指标是完善的。

该计划显示，OLITONG 2017年、2018年和2019年1-8月的营业收入分别为7370万元、2.41亿元和2.08亿元，净利润分别为1335万元、7351万元和7157万元。其中，2018年净利润增长率达到443%，增速极快。截至2019年8月底，OLITONG的账面净资产为1.67亿元。据估计，净资产收益率在2019年将超过60%，杀死全球绝大多数上市公司。

但问题是，既然OLITONG如此优秀，其未来发展也不会受到限制，为什么公司的两个股东如此渴望改变和出售？是因为缺乏流动性和急于兑现吗？数据显示，泛欧交易所的资产负债率仅为12%，公司自身资产负债状况良好，资金充足。此外，如果你急于用钱，你不应该接受交易金额的70%以股权支付的方式出售公司。在OLITONG 2021年的实际净利润出具专项利润审计报告之前，不得转让或质押该股权。从这个角度来看，出售如此优秀的泛欧交易所可能不是因为缺乏资金。

那是为了赚钱吗？根据该计划，OLITONG 2017年1月至8月、2018年和2019年的净利润分别为1335万元、7351万元和7157万元。如果业绩如期完成，未来三年的净利润将超过3.3亿元。如此强劲的盈利能力和增长速度，足以满足上市条件。完全有可能自己上市，并享受数十倍甚至数百倍的市盈率。为什么如此优秀的公司只能以10.45的市盈率出售？似乎这不是为了赚钱。

既然两者都不是真的，为什么这两个股东如此渴望出售如此优秀的资产？这不得不让人怀疑OLITONG是否真的像看上去的那么好。调查显示，泛欧交易所成立于2015年2月13日，注册资本为600万元人民币。在短短几年时间里，在竞争激烈的自动化装配行业中，公司发展迅速而顺利，实现了每年上亿元的利润规模，这就像一个童话。

因此，投资者应该关注OLITONG是否像表面上看起来的那么好，是否能像想象中的那样在未来快速增长，以及3.3亿元的业绩承诺能否兑现。根据目前“计划”的披露，此次收购将产生近10亿元的商誉。未来，如果泛欧交易所在运营中遇到问题，其承诺的业绩无法完成，将产生巨大的商誉减值。华兴元的商誉减值风险需要格外小心。

额外股票融资稀释投资者权益

这一次华兴源创通过增发收购了立通，融资方式的选择也值得思考。一般来说，与股权融资相比，外国企业更喜欢债务融资，因为股权融资会向投资者发出不好的信号。一般来说，当公司选择发行股票进行融资时，他们会选择在高水平上提高股价。高股价使得通过发行相同比例的股票获得更多资金成为可能。因此，投资者将股权融资视为股价偏高的信号，不利于公司股价。我想知道华兴苑创这次是否通过了股权融资，因为管理层判断股价处于高位。

然而，问题是，如果股价不高但使用股权融资，这也涉及以低价出售公司股权，将损害投资者的利益。不仅如此，企业越优秀，股权融资成本就越高。股票出售后，随着公司继续快速增长，其股票价值也将快速增长。通过发行额外股票筹集资金的机会成本将越来越大。因此，优秀公司的股东非常珍惜自己的股权，不会轻易进行股权融资来稀释投资者的股权。股权融资的频繁使用也被认为是对公司发展缺乏信心的表现。因此，外国企业一般选择更多的债权融资，以防止投资者的不良反应。

投资大师格雷厄姆和巴菲特也表达了他们对股权融资的厌恶。巴菲特认为，公司频繁使用股权融资是其弱点的象征。好公司应该回购更多股票，而不是发行更多股票来稀释投资者的股权。聪明的投资者应该小心谨慎，避免公司频繁发行股票。

事实上，股权融资和债券融资各有利弊。虽然股权融资会稀释股权，但融资后不需要支付利息，将来也不需要偿还资金。债券融资虽然可以保护投资者的权益免受稀释，但未来将不得不支付大量利息支出并偿还贷款，这将给公司资本带来巨大压力。然而，2019年第三季度报告显示，华兴源创的资产负债率仅为10.46%。同期，其同行业可比公司的电子资产负债率超过60%。华兴园创的资产负债结构非常健康，债券融资空巨大。从这个角度来看，选择额外的股票融资来稀释投资者的股权是否明智值得怀疑。

左手丰厚股息，右手缺乏资金融资

7月22日，该公司上市，筹集了10亿元。仅仅五个月后，它不得不筹集超过10亿元。在湖南市场巨额融资的背后，华兴元慷慨地向股东派发股息。招股说明书显示，在首次公开募股前的三年里，华兴源创共向股东支付了7.3亿元现金股利。截至2018年底，华星源创的净资产为9.1亿元，分红7.3亿元，总计超过16亿元，换言之，华星源创的股东分享了公司净资产的44.49%。

这一举措受到了市场的质疑。华兴源创解释说，这是与公司股东分享企业发展红利，是投资者合理的投资回报。然而，经过调查发现，华兴源创作为一家典型的“夫妻店”，股权结构相对简单。发行前，陈文媛和张茜通过直接和间接方式共同持有公司93.15%的股份，是公司的实际控制人。根据持股比例，报告期内陈文媛和张茜共收到现金股利6.8亿元以上。

换句话说，华兴元创为了两位大股东的利益，以“股息”的形式，慷慨地将本可用于公司发展的大量资金返还给两位大股东。在导致公司发展资金不足和增长受损后，华兴元通过上市向投资者募集资金。现在上市后资本仍然不足，额外的股票稀释了投资者的股权。如果公司的发展如此缺乏资金，那你为什么要在股息上花这么多钱？

世界著名公司伯克希尔·哈撒韦公司很少支付股息。其所有者巴菲特(Buffett)曾在给股东的一封信中表示，如果公司盈利能力强、增长良好、净资产收益率高，回报股东的最佳方式就是不分红。相反，公司的利润将被再投资到公司的运营中，从而获得更多的利润，股东的利润也会更高。从三份季度报告可以看出，华兴苑创2016-2018年的净资产收益率分别为30.94%、31.83%和30.83%，在所有上市公司中也处于较高水平。在这种情况下，公司选择给两大股东大量现金分红，却不知道目的是什么。

高额股息后，业绩继续下滑

自2018年以来，华馨园的创纪录业绩一直在下降，而这仅仅是在创纪录的巨额股息之后。2017年，华兴苑创向股东派发股息5.6亿元。2018年，华星苑扣除非经常性损益后的营业收入、净利润和净利润分别增长了-26.63%、16.03%和-19.93%，该公司称这是行业周期性波动造成的。然而，与竞争对手对电子产品的准确计量相比，2018年净利润和扣除非经常性损益后的净利润增幅分别为55.24%、73.19%和71.64%，并未反映出较大的周期性波动效应。

市场投资者认为，这与华兴源创研发成本不足有关。招股说明书显示，2016年至2018年，华兴源创的研发成本分别为4771.98万元、9350.7万元和13851.8万元，分别占其营业收入的9.25%、6.83%和13.78%。近年来，同行业精密测试电子的研发投资一直处于10%以上的高水平。2016年至2018年，精密测试电子产品研发费用占营业收入的比例分别为16.68%、13.08%和11%。2017年收入8.95亿元远低于华星源创，华星源创的R&D成本率仍仅为精密电子的一半左右。通过减少研发投资节省下来的资金由华馨园慷慨分配，进入两大股东的口袋。

值得注意的是，华兴源创上市后的业绩并没有改善，反而加速了下滑。第三季度报告显示，2019年前三季度，华兴源净利润下降21.66%，不含非盈利净利润下降24.31%，股价一路暴跌。市场上有一种观点认为，华兴源创的收购也有美化业绩、稳定市场价值的潜力。

管理层热衷于寻找市场热点。

自上市以来，华兴源创在科技创新板块创造了许多“第一”。可以说，它已经赢得了足够的噱头，吸引了众多投资者的注意。这表明管理层有很强的调动和利用市场情绪的能力。此次收购的OLITONG还涉足可穿戴设备、智能手表、无线耳机等业务，这些业务目前是市场上的热门业务。这足以看出管理层控制市场热点的能力也是高超的。

不仅如此，上市前，华兴苑创曾被市场质疑其主要业务描述与事实不符，涉嫌故意欺骗投资者。有媒体指出，华兴元创在招股说明书中不遗余力地表示，半导体测试设备是他的主要业务，提到“半导体”122次，“集成电路”248次，“芯片”184次。半导体和集成电路是传奇的芯片。这使得华星源创自申请科技创新委员会以来，一直被视为以芯片产业链为主营业务的企业。每个人都认为它的主要业务是制造半导体测试设备。

但事实上，华星源创是一家机械设备制造商，其产品用于测试平板显示器是否合格。你为什么想把自己包装成一家芯片公司？由于芯片是目前最大的热点和国家最想支持的行业，如果投资者认为该公司主要从事半导体测试设备，市场价值有可能翻倍。

可以看出，管理层非常重视制造噱头来吸引投资者和提高企业估值。我不知道还有多少精力花在主要业务上，这可以从业绩下降中看出。